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　　来源：熊园观察

　　国盛证券首席经济学家，熊园 博士

　　国盛证券宏观分析师，刘新宇 CFA

　　事件：北京时间2月14日21：30，美国公布1月CPI数据。

　　核心结论：

　　1、美国1月CPI同比6.4%，连续7个月回落但降幅不及预期，剔除能源和住宅分项后的CPI环比为0.1%，与过去两个月持平，反映出通胀压力并未扩散。

　　2、数据公布后，美联储加息预期小幅升温。目前市场预期3月和5月各加25bp，6月或7月大概率再加一次25bp，下半年降息25bp的概率不足100%。

　　3、据我们测算，2月美国CPI、核心CPI同比分别为6.0%、5.4%左右，6月将分别降至3%、4%左右，年底均将处在2.5-3.0%。

　　4、我们认为，美联储3月和5月各加25bp，之后大概率停止加息；考虑到美国经济趋于衰退，下半年大概率降息，并且降息时点和幅度均有可能超预期。

　　正文如下：

　　1、美国1月CPI高于预期，主要受能源和住宅拉动，通胀压力未扩散。

　　整体表现：美国1月未季调CPI同比6.4%，预期6.2%，前值6.5%，连续第7个月回落，是过去15个月最低；核心CPI同比5.6%，预期5.5%，前值5.7%，连续第4个月回落，是过去13个月最低。季调后的CPI环比0.5%，预期0.5%，前值0.1%；核心CPI环比0.4%，预期0.4%，前值0.4%。

　　分项表现：美国1月CPI主要分项中，从环比看，涨幅大于整体CPI的分项包括：燃气6.7%、汽油2.4%、医疗保健商品1.1%、交通运输0.9%、服装0.8%、住宅0.7%、外出就餐0.6%；从同比看，能源和住宅涨幅有明显提升，其他分项大多有所回落，其中核心商品同比已降至1.4%的极低水平，而食品、能源、核心服务同比仍高于整体CPI。整体看，能源和住宅是最大的拉动项，在剔除能源和住宅分项后，美国1月CPI环比仅上涨0.1%，与前两个月持平，这表明美国通胀压力并未出现广泛扩散的迹象。

　　季节效应：美国CPI环比存在明显的季节性特征，表现为年初高、年底低。2000年以来，每年12月的CPI、核心CPI环比均值分别为0.11%、0.17%，1月的环比均值分别为0.24%、0.21%，因此本月CPI和核心CPI的环比上升一定程度上受季节性因素的影响。往后看，2月和3月CPI环比的季节性高增效应会更加明显，而核心CPI则会有所减弱。

　　2、CPI数据公布后，美股下跌、美债收益率上行，加息预期小幅升温。

　　大类资产表现：CPI公布后，美股指数期货和黄金价格震荡走低；10Y美债收益率和美元指数震荡走高。截至收盘，标普500指数基本收平，道琼斯指数下跌0.5%，纳斯达克指数上涨0.6%，10Y美债收益率上行4bp至3.75%，美元指数基本收平在103.3，现货黄金基本收平在1854美元/盎司。

　　加息预期变化：利率期货数据显示，CPI公布前，市场预期美联储3月和5月各加25bp，之后可能再加25bp也可能停止加息，下半年必定会降息25bp。CPI公布后，市场预期3月和5月各加25bp保持不变，但6月或7月大概率再加一次25bp，并且下半年降息25bp的概率降至不足100%。

　　3、后续美国通胀仍将延续下行，美联储大概率再加两次25bp。

　　通胀展望：随着全球经济逐渐步入衰退，上半年能源价格大概率下跌；与此同时，美国房价同比从2022年初开始持续大幅下行，对应CPI住宅分项同比将在2023Q2迎来拐点；再考虑到基数的抬升，后续美国通胀仍将持续回落。根据我们最新测算，2月美国CPI、核心CPI同比分别为6.0%、5.4%左右；6月时CPI同比在3%左右，核心CPI同比在4%左右；年底时二者均将处在2.5-3.0%。从节奏上看，CPI同比上半年将保持快速下降，下半年下降速度将明显放缓；核心CPI同比则是从二季度才会开始快速下降。

　　美联储展望：前期报告中我们曾指出，通过对比美联储历次停止加息和降息前的各项数据表现，当前就业和通胀表现仍支持继续加息，但经济和金融状况已经要求停止加息甚至降息。参照历史经验，本轮当美国新增非农就业降至20万以下、CPI和核心CPI同比降至4%以下时，美联储大概率就会停止加息，并在不久后降息。从目前的情况看，我们认为美联储3月和5月将各加25bp，之后大概率会停止加息；考虑到美国经济趋于衰退，下半年大概率降息，并且降息时点和幅度均有可能超预期。

　　风险提示：美国通胀、美联储货币政策、地缘冲突等持续超预期。