炒股就看金麒麟分析师研报，权威，专业，及时，全面，助您挖掘潜力主题机会！

　　财熵|暴跌5000多亿！金龙鱼惨遭抛弃

　　原创 彭格 财熵

　　导读：2020年上市之初，在资本的热捧下，金龙鱼的市值一度接近8000亿，冲进A股总市值排行榜第11名，超过美的集团、海天味业、恒瑞医药等大热白马股。金龙鱼也因高涨的行情，被股民誉为“油茅”，但如今随着金龙鱼股价被“膝盖斩”，昔日那些追捧者也纷纷开始减持。金龙鱼缘何被抛弃？暴跌逾5000亿后，昔日油茅又靠什么翻身？

　　作者|彭格

　　主编|谷越

　　版式|雪山

　　6月10日下午，粮油巨头金龙鱼（300999.SZ）召开了2021年度业绩说明会。会上，金龙鱼方面除了对公司盈利情况进行总结分析，还透露了一个消息——正在推进第三次提价。

　　业绩虚增、股价下跌，在这个节骨眼上，金龙鱼的调价被外界解读为稳定市场的缓兵之计。从财报看，2021年以及2022年一季度，金龙鱼除了营业收入上涨，利润总额、归属于上市公司股东的净利润以及扣非净利润均有不同程度的下降。

　　2021年，金龙鱼实现营业收入2262.25亿元，同比增长16.06%；利润总额同比下降 30.9%至61.8 亿元，归属于上市公司股东的净利润同比下降 31.1%至 41.3 亿元，扣非净利润同比下降 43.2%至50.0 亿元；

　　2022年一季度，金龙鱼营业收入为565.36亿元，同比增长10.68%；利润总额同比下降76.51%至6.6亿元，归属于上市公司股东的净利润同比下降 92.71%至 1.14亿元，扣非净利润同比下降 56.90%至8.3亿元。据金龙鱼总裁穆彦魁透露，“今年二季度业绩预计将比一季度要好，产能利用率较好，订单稳定增长”。

　　受业绩影响，金龙鱼在二级市场的股价持续下跌，截至6月21日收盘，金龙鱼已从巅峰期每股145.42元大跳水至每股47.47元，市值也从昔日高达7861.31亿元缩水至2573.63亿元。

　　昔日“油茅”究竟怎么了？暴跌5000多亿后，金龙鱼靠什么翻身？

　　“油矛”幻灭

　　直到2020年10月金龙鱼在深交所上市，许多人才知道，这家公司不是中资企业。金龙鱼的母公司益海嘉里是新加坡丰益国际在华投资的全资子公司，由蝉联马来西亚首富20余年，有“亚洲糖王”、“酒店大王”之称的郭鹤年及其侄子郭孔丰共同执掌。

　　1986年，“金龙鱼”的商标就已经在马来西亚注册了，并开始销售小包装的金龙鱼油。彼时，我国的食用油市场尚处于行政体系管控之中，由国家统购统销，小包装食用油市场一片空白。郭鹤年敏锐地察觉到了中国食用油市场的巨大商机。

　　1988年，在郭鹤年的授意下，郭孔丰与国内的粮油巨头中粮集团展开了合作，并在深圳集资建立了中国第一家大规模现代油脂精炼厂——南海油脂集团。然而，随着业务的逐渐深入，双方的合作关系开始破裂。2001年中粮正式卖掉南海油脂的股份，虽然中粮在合资公司中处于大股东的地位，但没有实际控制权。

　　而双方的市场攻坚战也由此开始。分手之后，中粮集团开始大肆推广自家品牌“福临门”；而另一边，郭氏家族也不甘示弱，于2006年将嘉里粮油与益海集团合并成益海嘉里投资有限公司。

　　从第三方机构公布的数据看，金龙鱼更具有市场竞争力。根据尼尔森数据显示，近三年金龙鱼在小包装食用植物油、包装面粉、包装米现代渠道市场份额排名第一。

　　2020年10月15日，金龙鱼在深交所创业板挂牌上市，累计募得139.33亿元，创下创业板上市最大IPO记录。随后，在资本的追逐下，金龙鱼的市值一度接近8000亿，冲进A股总市值排行榜第11名，超过美的集团（000333.SZ）、海天味业（603288.SH）、恒瑞医药（600276.SH）等大热白马股。金龙鱼也凭借高涨的行情，被股民冠以“油茅”的称号。但如今“油茅”的光环正在慢慢褪色。

　　财熵梳理财报发现，金龙鱼已经陷入增收不增利的尴尬境地。根据财报数据，2017年至2021年，金龙鱼的营业收入分别为1507.66亿元、1670.74亿元、1707.43亿元、1949.22亿元以及2262.25亿元。

　　但节节攀升的营业收入并没有为金龙鱼的盈利增色多少。2017年至2021年，金龙鱼的归母净利润呈波浪形下降趋势，分别为50.01亿元、51.28亿元、54.08亿元、60.01亿元以及41.32亿元，归母净利润增速由2017年的同比增长877.97%下降至2021年的-31.15%。

　　进入2022年，受南美干旱天气影响大豆产量预期，以及俄乌冲突等影响，金龙鱼的主要原材料如大豆、大豆油及棕榈油等价格出现前所未有的快速大幅上涨，导致产品成本大幅上升。金龙鱼的生产成本中，直接材料成本占比超过80%，虽然公司上调了部分产品的售价，但并未完全覆盖原材料成本的上涨。

　　2022年一季度，金龙鱼的营业收入达565.36亿元，同比增长10.68%；但净利润却同比减少92.71%至1.14亿元。

　　当金龙鱼的盈利表现不佳时，曾今那些热捧“油茅”的投资者开始竞相减持。

　　机构出走，散户割肉

　　私募大佬林园曾是金龙鱼的忠实拥趸，他曾在公开场合中多次发表看好金龙鱼后市发展的言论，“与全球粮油行业相比，我国的还处于少年阶段，人无非吃喝二字，‘嘴巴’是指人的基础消费，相关企业的账目容易算得到，所以我们还是倾向于选择这样的公司。”

　　而在现实中，林园也是这么做的。自金龙鱼上市开始，林园数次加仓，及至2021年第三季度，林园名下“深圳市林园投资管理有限责任公司”共有四支产品进入金龙鱼前十名无限售条件股东，合计持有金龙鱼446.9万股。其中，林园投资166号持有135.21万股，位列金龙鱼第三大流通股东；林园投资158号持有120.8万股，位列金龙鱼第五大流通股东；林园投资24号持有99.96万股，位列金龙鱼第七大流通股东；林园投资130号持有90.92万股，位列金龙鱼第九大流通股东。

　　至2021年第三季度，林园名下四支产品进入金龙鱼前十名无限售条件股东 图截取自财报

　　今年3月23日，金龙鱼发布2021年年报，年报前十名股东无限条件股东名单显示，林园的产品已不在名单之内。财熵查询私募排排网发现，截至2022年5月31日，前述林园的四支产品的最新净值已全部停止更新，这意味着林园已经全部清仓金龙鱼的股份。

　　根据私募排排网数据显示，2022年以来，林园在金龙鱼相关产品的收益均为负数。虽然其累计收益未见亏损，但完全是因为买入时间早的缘故。2022年伊始，金龙鱼股价开始大跳水，据此推测，所有在2020年末或2021年初建仓的投资者，应该都难逃被套的厄运。

　　林园的清仓，只是机构抛售金龙鱼股份的冰山一角。

　　据choice数据显示，在2020年年底时，持有金龙鱼股份的公募基金曾高达2038家；到2021年年底时，公募基金就只剩268家了；而截至2022年3月31日，公募基金仅剩5家。与此同时，公募机构持仓量，也从2020年年底的3400多万股，锐减至2022年3月31日的449.37万股，相应的机构累计占流通股本比例的也从5.70%下降到了0.83%。

　　金龙鱼现存的5家公募机构中，以易方达基金管理有限公司旗下的易方达创业板ETF持有数量最多，为248.48万股，持股市值1.23亿元，占流通股本比例的0.46%；国泰基金管理有限公司旗下的国证食品饮料行业（LOF）次之，持有187.26万股，持股市值0.93亿元，占流通股本比例的0.35%；此外，招商基金管理有限公司旗下的招商沪深300高贝塔、华夏基金管理有限公司旗下的华夏磐泰混合（LOF）A、永赢基金管理有限公司旗下的永赢合享混合发起A，分别持有12.85万股、0.47万股以及0.31万股。

　　另一边，散户也在争相抛售。据东方财富choice终端数据显示，截至2022年5月31日，金龙鱼的股东户数为19.02万户，较2021年同期的22.35万户减少3.33万户。

　　投资者之所以抛售金龙鱼股份，主要还是对公司的后市发展持有疑虑。从现实看，金龙鱼已经有所行动。6月13日，金龙鱼公布了一份关于调整2022年限制性股票激励计划激励对象名单及授予权益数量的公告，以36.72元/股的授予价格向符合授予条件的1630名激励对象，授予2973.30万股第二类限制性股票。

　　此前，金龙鱼还在6月10日召开的2021年度业绩说明会上透露了正在推进“第三次提价”的消息。值得一提的是，粮油为民生最为基础的生活产品，受到国家严格管控，此前金龙鱼在2020年年底、2021年3-4月已经提价过两次，整体涨价幅度为10%-15%，这一次能否再次顺利提价还是未知数。

　　而退一步看，由于提价空间有限，金龙鱼的提价即便是通过了，短期内也难以消化由成本上涨带来的业绩压力。

　　并购扩张后遗症显露

　　近年来，除了食用油等传统拳头产品，金龙鱼以厨房食品为核心，不断开拓新兴产品业务，目前公司的产业链已延伸至油脂科技与饲料原料、调味品、预制菜等诸多领域，建立了覆盖高端、中端、大众的综合品牌矩阵，旗下拥有“金龙鱼”、“胡姬花”、“欧丽薇兰”、“香满园”、“海皇”、“丰苑” 等知名品牌。

　　金龙鱼主要产品  图源财报

　　从扩张轨迹看，金龙鱼主要依靠企业并购来拓展业务。公开资料显示，金龙鱼于2015年引入台湾老字号酱油品牌“丸庄”，并投资1.25亿美元在江苏成立了丸庄益海嘉里（泰州）食品工业有限公司。2019年10月，丸庄酱油产品正式上市；2019年9月，金龙鱼收购了山西梁汾醋业有限公司；2021年6月，金龙鱼增资入股广东广味源视频有限公司，并将该公司更名为金龙鱼金厨（广东）调味视频有限公司。

　　“通过收购，公司准备利用五年的时间形成年产30万吨固态酿造高附加值食醋的生产能力和年收180亿、净利润54亿的盈利能力。”金龙鱼曾在2019年收购山西梁汾醋业有限公司时表示。

　　如今三年过去了，金龙鱼连目标数字的一半都没达成。在收入结构上，金龙鱼仍维持现状，“厨房食品”和“饲料原料及油脂科技”两项业务的营收占总营收比例高达99%，2021年金龙鱼厨房食品业务实现营收1419.79亿元，占总营收比例为62.76%；饲料原料及油脂科技实现营收825.15亿元，占总营收比例为36.47%；而包括预制菜、调味品在内的其他业务营收仅为17.32亿元，占总营收比例仅为0.77%。

　　在调味品领域，金龙鱼属于新手。为了打开品牌知名度，提高市场份额，金龙鱼用于营销的费用居高不下，2021年其销售费用为66.26亿元，同比增加12.34% ，其中用于广告、促销的费用合计25.71亿元。

　　与此同时，在原料价格上涨与竞争对手挤压等因素的影响下，金龙鱼产品结构的变化也增加了公司成本的支出。2021年，金龙鱼其他产品的成本支出，同比2020年增加62.56% 至11.26亿元。

　　另一方面，金龙鱼近几年激进的经营风格，已经开始对其财务状况产生负面影响——导致债务负担较重。据财报数据显示，2017年到2021年，金龙鱼的资产负债总额分别为793.82亿元、1066.83亿元、1022.10亿元、910.84亿元、1161.42亿元，资产负债率分别为58.17%、62.97%、59.88%、51.17%、56.04%，五年间资产负债率均超过50%；

　　金龙鱼负债明细 图截取自雪球

　　此外，公司无形资产及商誉账面价值占公司资产总额的比例也比较高。在2021年12月31日的合并财务报表中，金龙鱼商誉的账面价值为59.88亿元，使用寿命不确定的无形资产账面价值为79.57亿元。接下来，公司还需要每年对使用使用寿命不确定的无形资产及商誉进行减值测试。

　　虽然截至目前金龙鱼相关资产并未发现减值迹象，但若未来宏观经济、市场环境、产业政策等外部因素发生重大变化，公司仍然存在对相关资产计提减值，进而影响公司业绩的风险。也就是说，金龙鱼为自己埋下了一颗“暗雷”。

　　值得一提的是，虽然金龙鱼在新业务拓展方面表现差强人意，但大多数券商机构仍对金龙鱼的后市发展持积极态度。据choice数据显示，近180日以内，共有16家券商机构发表了对金龙鱼的投资评级结果，其中5家持“买入”观点，11家持“增持”观点，原因主要系金龙鱼的“中央厨房”项目。

　　近年，随着外卖和团餐等餐饮细分市场的发展，预制菜一度成为资本市场风口。金龙鱼的中央厨房业务进展亦成为市场关注焦点。根据《2021-2022中国预制菜行业发展报告》，2021年中国预制菜市场规模超过3000亿元，预计到2025年突破8300亿元。

　　目前，预制菜领域尚未出现龙头企业，而金龙鱼作为国内最大的粮油供应商之一，其广泛的品牌知名度、遍布全国的产业链以及销售网络无疑是一种竞争优势。但若从预制菜的较高价格以及行业本身低门槛特性等方面思考，金龙鱼的竞争压力其实也不小。

　　首先，预制菜的价格并不便宜，在需求收缩且预期转弱的大环境下，依靠单一爆品模式拓展的预制菜市场，更像是新消费品类下的一时热点，其持久性和确定性并无保证；其次，预制菜也是一个进入门槛较低的行业，目前入局预制菜赛道的玩家越来越多。天眼查数据显示，目前我国共有6.9万余家预制菜相关企业，仅2021年我国预制菜相关企业的新增注册就近4000家。未来，随着行业竞争的加剧，预制菜甚至有可能会出现低价格内卷，从而把行业平均利润拉下来。

　　而金龙鱼以上游供应链的角色出现。截至2021年12月31日，金龙鱼在全国拥有71个已投产生产基地，并在潮州、兰州、合肥、青岛等地新建多个生产基地。金龙鱼以高投资入局，企图以规模化生产降低成本，从某种程度上来说，这也是对其原先在粮油领域的成功经验的复制；同样的，这也意味着金龙鱼或将要重蹈其在粮油市场“增收不增利”的困局。

　　据雪球数据显示，从6月9日起，深股通已连续7日减持金龙鱼。截至目前，深股通已累计减持192.65万股，最新持股量为2351.68万股，目前深股通的持股比例仅0.43%。

　　接下来，金龙鱼能否凭借中央厨房项目留住投资者呢？