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　　特约 | 约翰·多夫曼

　　距离笔者去年8月撰文看空中概股，转瞬已经又过去了一年了。在笔者去年写作的时候，中概互联网ETF-KraneShares(KWEB)还在50美元/股的价格交易，而现在，其交易价格已经跌到了27美元/股左右（编者注：截至美东时间8月25日，收盘价格为30.55美元/股），接近腰斩了。

　　今次写这篇文章，除了提醒笔者，自己又老了一岁之外，也希望借此表达当前对中概股的乐观情绪和看多逻辑。现价的中概互联网ETF以及众多成份股，笔者认为有极好的长期投资价值。

　　中概股从美集体退市概率微乎其微

　　对于不熟悉笔者去年写作背景的人们，先做个提要：2021年的第一个季度，是中概互联网ETF上市以来最疯狂的一个季度，也是全面泡沫化的一个季度。但随着当年7月底教培行业监管的“双减”文件落地，叠加对平台经济的监管收紧，中概股开始遭到抛售。

　　尽管当时有不少外资忙不迭地通过中概互联网ETF进行抄底，但正如前一篇文章所提到的，笔者当时更多是对中概股监管漏洞的担忧。

　　从笔者自身经历来看，自己做资产管理已经有二十多年了，在二十多年中，只买过一家最后破产的公司，那家公司恰好是一家在美国上市的中国企业。这个公司从事乳业，而且这家公司没有负债，但问题是——它的财务报表从头到尾都是假的。

　　在去年大家忙着“抄底”的时候，笔者的对冲基金当时做空了跟谁学（现名：高途），理由在于，我们认为该公司有财务造假之嫌。

　　当然，除了公司层面的原因，监管漏洞的存在，也有美国方面的原因。如美国证监会（SEC）将中概股上市审核的责任下放给纳斯达克/纽交所交易所。但正如芒格所说，一切商业行为的决定性因素都隐藏在动机里。例如，在美国上市，上市公司要给纳斯达克30万~50万美元的费用，每年还要上交10万~20万美元的费用，纳斯达克会主动地把自己的生意给推走吗？大多数用理性思考的人都会得出结论，不会的！

　　因此，从保护美国投资者的利益角度出发，结合自身经历，笔者个人认为，美国证监会（SEC）向中国在美国上市融资的企业求索审计底稿，是非常合乎情理的做法。而据笔者所知，最近一年来，中国在让中概股合法在美国上市方面做出的努力，是非常喜人的。例如，26日，中国证监会、财政部与美国监管机构签署审计合作协议，依法推进跨境审计监管合作。

　　最近有市场参与者对中国石油、中国石化、中国铝业、中国人寿和上海石化五家公司自愿将其美国存托股份（ADR）从纽交所退市一事感到高度担忧，但是从笔者的角度看，这反而是一个非常好的信号。

　　笔者认为，通过让这些对于国家命脉信息极为重要的公司从美国退市，中国政府实际上是在为剩下的民营企业留在美国铺路，中概股从美国集体退市的概率是微乎其微的。

　　从安全边际看

　　很多中概股跌出了投资价值

　　明确了上述的大方向，我们就可以探讨下一个问题：当前中概股是否具有投资价值？在笔者看来，答案是显而易见的。作为一个深度价值投资者，笔者关注的首要指标，是公司的安全边际。

　　简单举几个例子，社交平台公司陌陌的市值为9亿美元，而其账上的净现金（扣除可转债）则有16亿美元。据笔者所知，陌陌的创始人唐岩在企业家中的口碑不错，按照今年的分红，光是分红额度就达到了其市值的15%左右。

　　另一个我们基金曾经买过的社交平台公司是YY，它将其中国的直播平台卖给了百度，尽管交易还没有完成，但即便是目前拿到的现金差不多等于如今的股价。考虑到其总部及创始人都是新加坡籍，80%的业务在海外，进一步减少了审计底稿的压力和风险。另外，公司的主营业务BIGO已经开始盈利，如果百度的交易能够完成，光是现金就比现在的股价高60%，叠加公司每年的分红和回购，差不多也等于其市值的15%。

　　汽车服务平台公司汽车之家，目前的市值为44亿美元，账上现金则有32亿美元，每年能产生5亿的自由现金流，也就是说，其自由现金流对于净市值的收益高达40%。即便汽车之家面对抖音、懂车帝的强劲挑战，但对于一个没有任何净债务的公司，此时的估值也过于低了。

　　阿里巴巴就不用说了，是芒格的钟爱股，尽管公有云业务二季度增速非常不如人意，但电商主业占据中国电商零售半壁江山的份额还是守住了。天猫的独立估值也不过6倍市盈率而已。腾讯当前的估值扣除其广泛且出色的投资之外，市盈率为历史平均市盈率的对折都不到。

　　拼多多通过天网和地网为“新农人”创造了巨大的价值，显然是符合中国政府的心意，与国家政策共振的，而且其经营效率也是笔者关注的所有中国企业中首屈一指，这一点在过去几年的社区团购大战中就可见一斑。而如今公司正准备扬帆远航做跨境电商，首战美国，笔者相信他们完全有与Shein的成功掰一掰手腕的潜能，而这样一个公司，竟然以20%左右的经营现金流收益交易。

　　类似的例子不一而足。诚然，上述的公司，不可能每一个都成功。事实上，他们中的不少，可能在科技迭代中落伍。但是，投资本来就是概率的游戏，如果我们按照笔者之前的有限合伙人约翰·邓普顿勋爵的投资手段，对这些公司进行广泛的投资并做好仓位控制的话，笔者相信我们一定可以取得出色的回报。

　　因此，笔者全面看多中概股，全面看多中国企业。