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　　2022年前7个月，大麦植发营收、利润及毛利率等核心盈利指标同比均出现下降，高额营销费用始终是影响公司净利润的主要因素

　　《投资时报》研究员  李璐

　　随着人们生活、工作压力增大，脱发成为一代人“秃”如其来的困扰。在“颜值经济”“毛发经济”的推动下，越来越多的人希望通过植发来解决这一问题，由此也带动了植发经济的火热发展。

　　目前，国内民营植发连锁机构赛道，呈现四强争霸格局，大麦植发医疗（深圳）集团股份有限公司（下称大麦植发）位列其中。该公司可提供集问诊及诊断、微针植发、固发及养发为一体的全周期毛发诊疗服务，在全面问诊及诊断的基础上，为脱发患者提供定制的治疗方案（包括手术治疗以及非手术服务），力求有效防止脱发恶化，促进毛发生长。

　　受植发经济发展带动，行业内公司也出现了一批上市热潮。2021年底赛道龙头企业雍禾医疗（2279.HK）成功登陆港交所，成为植发第一股。近期大麦植发也紧随其后，向港交所发起冲刺，这也是公司继2022年6月递交招股书后第二次向港交所递交申请。

　　据招股书披露，本次IPO该公司拟将募集资金用于拓展运营网络，升级服务机构；进行战略性投资及收购；推进医疗服务的数字化转型；为不同的毛发相关疾病开发治疗方案，并促进产品和服务项目的创新，以及补充营运资金等方面。

　　与首次披露信息相比，本次招股书披露数据显示，大麦植发经营情况持续下滑，营收、利润及毛利率等核心盈利指标同比均出现下降。而之前受到诟病的高营销投入侵蚀利润、内控不规范导致投诉、处罚频现等情况并无明显改善。

　　针对上述问题对公司发展及上市的影响，《投资时报》研究员电邮沟通提纲至大麦植发相关部门，截至发稿时尚未得到回复。

　　业绩持续下滑

　　招股书披露数据显示，2019年至2021年及2022年前7个月（下称报告期），大麦植发获得的营业收入分别为7.47亿元、7.64亿元、10.2亿元和4.69亿元，其中2022年前7个月收入较2021年前7个月的5.83亿元下降近20%。

　　净利润下降更为严重，由2021年前7个月的2770.7万元下降至2022年前7个月的1171.4万元，降幅达57.72%。对此，大麦植发解释称主要系受疫情影响。

　　从利润率来看，高毛利低净利是植发行业的特点之一。以大麦植发为例，2021年该公司毛利率为70.9%，净利率仅有6.5%，也就是说植一根头发最终可以转换为的现金流并不多。而出现这种情况，也与行业靠烧钱营销带动业务发展有很大关系。

　　招股书显示，报告期各期，该公司的销售及分销开支分别约为5亿元、3.99亿元、5.2亿元和2.12亿元，占当期营收的比重几乎达到一半。大麦植发的营销策略包含对大众进行脱发、植发的科普，通过线上线下渠道来宣传品牌，扩大客户源等等。同时，从员工构成来看，截至招股书披露日，公司销售及营销人员为893人，占全体员工的42.6%。

　　与此形成鲜明对比的是公司在研发和硬实力方面的投入。报告期内，大麦植发的研发开支分别为650万元、460万元、480万元和290万元，几乎可以忽略不计。此外，目前公司只有176名注册医师，包括33名副主任医师和主任医师、73名主治医师、64名执业医师及6名执业助理医师，还有619名其他医疗专业人员。

　　不仅如此，公司毛利率和净利率还一路下滑，2020年大麦植发的毛利率为75.9%，至2022年前7个月已经降至62.9%；净利率亦由9.1%降至2.5%。

　　探究公司毛利率下降的原因，与其收入结构有很大关系。据招股书介绍，大麦植发收入来源包括手术植发和非手术养固两个板块，且以手术植发为主。报告期各期手术植发分别贡献95.7%、93.1%、79%和76.6%的收入，可以看出，该板块收入贡献率下降明显。相较于手术植发业务，非手术固发业务毛利率较低，由此导致公司整体毛利率下降。

　　另一方面，报告期各期，手术植发的毛利率分别为81.5%、79.1%、74.2%和64.9%，也在一直下降。大麦植发称，主要是由于随着公司开发及推广非手术治疗服务，将其作为植发的联合疗法，减少了植发面积，从而降低每次植发手术的交易价值。上述两方面原因共同导致了大麦植发毛利率的变动。

　　在盈利能力出现下滑的同时，公司资金端也承受了更大的压力。招股书披露数据显示，截至2022年7月末，其现金流量净额已从2019年的1.06亿元减少至3240.7万元。这或许也是大麦植发急于上市募资以补充营运资金的原因之一。

　　其实，大麦植发的情况也是植发行业整体现状的一个缩影，《投资时报》研究员翻阅“植发第一股”雍禾医疗2022年上半年财报看到，其营收较上年同期也下降了28.98%，净利润同比降幅亦达到56.41%，上市半年交出的成绩单并不令人满意。雍禾医疗的股价或反映了市场对公司成绩的失望情绪，截至2023年3月6日，公司股价由刚上市时发行价15.8港元/股跌至9.03港元/股，一年多时间股价跌超百分之四十。

　　同时，由于植发的医疗技术门槛并不算高，近年来不断有市场参与者入局，导致市场竞争更加激烈，大麦植发未来的盈利能达到什么水平，变得更加不确定。

　　大麦植发按业务线划分的毛利及毛利率明细

　　数据来源：公司招股说明书

　　投诉处罚频发

　　《投资时报》研究员通过天眼查平台看到，仅2022年一年大麦植发旗下子公司就受到了7次行政处罚。被罚的原因包括未按规定填写病历资料；有医疗废物贮存设施或者设备不符合环境保护、卫生要求；消防设施、消防安全标志设置不符合标准、占用疏散通道；使用1名未取得药学专业技术职务任职资格的人员从事处方调剂、发药工作；未按规定承担传染病预防控制，以及拒绝为患者提供加盖证明印记的病历复印件等。

　　可见，大麦植发在内控管理方面存在一定漏洞，作为医疗机构中的一类，这些问题的存在将对其安全可靠形象造成不利影响。

　　此外，在黑猫投诉【投诉入口】平台上，《投资时报》研究员也看到了不少对大麦植发的投诉。主要投诉原因包括虚假夸大宣传误导欺骗消费者、售后无人处理、植发效果差、乱定价乱收价等方面。

　　整体来看，该公司患者转介率（指同一时期内通过转介绍成交的客户占总所有成交客户的比例，是衡量一家企业营销成功与否的基本标准）约20.2%，退款率约0.14%，高于行业平均水平。

　　大麦植发另一个一直受市场诟病的方面是其创始人的行医资格问题。

　　招股书显示，创始人李兴东于2004年3月进入毛发诊疗服务行业；2004年3月—2007年3月就职于北京长虹医院植发科；2007年4月—2010年1月，担任科发源毛发移植技术研究中心执行董事，负责日常管理工作。但直到2013年12月，李兴东才取得执业助理医师资格证书，并于2014年8月取得北京市海淀区卫生局颁发的执业助理医师执业证书。

　　也就是说，李兴东2004年进入植发行业时，并没有获得医疗机构最基本的从业资格证书，直到十年后才取得相关从业资格，且目前仍为执业助理医师。